雷曼破产报警：被忽视的发行人风险

  “如果雷曼会倒，全世界银行都可能倒。”一位香港散户投资者说，这句话是当时银行向他推销雷曼迷你债券时说的，没想到一语成谶。

    谁也不会想到，有着158年历史的雷曼兄弟会破产。近来，香港购买雷曼迷你债券的散户投资者，连续几天在香港金管局门前示威——雷曼破产有可能使他们的债券资产化为乌有。

    随着次级债危机的蔓延，一向被投资者忽略的发行人风险，变成理财产品中风险最高的一环。因为谁也不知道，谁会是下一个雷曼。

    发行人风险

    “雷曼事件给我们的教训是，除了市场风险，投资者还要注意发行人的信用风险。”中国工商银行（601398.SH）广州分行外汇交易员戴伟愉说。

    香港投资者购买的雷曼迷你债券，实际上是雷曼将持有的CDO（抵押债务证券）通过组合成一种结构性产品，发行给散户投资者。香港某港资银行财富管理部人士称，这其实就相当于散户投资者在与雷曼对赌，雷曼破产，散户的赌注也就没有了。他表示，这不只是雷曼一家的问题，事实上大摩、瑞银等投行在香港也发行了同类产品，只是他们没有出事。

    虽然这类迷你债的抵押品已与雷曼的清盘资产分开存放，销售银行作为受托人也会按照保护投资者利益的原则处理资产，但“投资者可取回的金额可能会远远少于他们的投资本金”。

    香港证监会行政总裁韦奕礼指出，香港市面上现有的这类结构产品总值为360亿元，当中雷曼做担保的产品接近四成，相当于总值127亿港元。

    而在内地，虽然没有类似雷曼迷你债券直接发售给散户，但不少银行发行了与海外市场挂钩的产品，其中不乏与国际投行做交易对手的产品。

    目前银行理财市场中，暴露出来与雷曼有关的产品还不多。其中一款是北京银行（601169.SH）2007年9月发行的美元12个月期信用挂钩型理财产品，该理财产品资金用于购买美林、雷曼兄弟、高盛、摩根士丹利以及摩根大通为信用主体的债券。另外一款是招商银行（600036.SH）“金葵花”——雷曼兄弟农产品指数表现联动理财计划，挂钩雷曼兄弟农产品指数。

    根据北京银行发布的信息公告，雷曼兄弟公司申请破产保护行为已经构成理财产品交易合同项下的“信用违约事件”，进而产生的法律后果是：北京银行须将理财产品项下全部资金以等于票面金额的价格买入雷曼兄弟公司的债券，之后只能按市场价格（通常低于票面金额）卖出，这会产生价差损失和交易费用，上述损失将由理财产品资产承担；理财产品交易合同随之自动终止。

    “这有可能是银行购买了某种权证产品，到时必须履行承诺。” 戴伟愉表示，这种情况下，投资债券的发行人破产，投资者资产必然遭受损失，境内银行不可能包揽损失。

    事实上，即使此前银监会对理财产品加强了监管，银行对风险的强调主要也集中在市场风险，而没有充分提示发行人风险。以往这等投资银行作为担保人或者发信人风险也确实有限。但随着次级债危机爆发，投行作为发行人或者担保人，却变成风险最高的一环。

    审慎选择交易对手

    而事实上，纵览内地理财产品，有不少挂钩某国际金融机构的指数或是投资某类国际大行发行的票据等理财产品，应该如何防范这类产品信用风险？

    戴伟愉表示，投资者在购买理财产品时，要先弄清楚理财产品的直接发行商是谁。一般国内发行的结构性理财产品，发行人都是国内银行，就是说投资者首先要顾虑的是境内银行的信用风险。

    一般而言，国内的结构性理财产品的本金都是放在国内，只是利用本金产生的利息在海外市场进行投资。一般是通过期权或者利率互换等手段，与市场中的国际大行进行风险对冲，获取收益。

    例如银行发行了1000万元的理财产品，通过银行间市场拆借等方式产生了50万元利息收入，于是银行就拿这50万元到国际市场上买入某种看涨期权等，条件达成，就形成了收益。如果条件未达成，收益就实现不了，期权费也损失了，不过由于期权有杠杆作用，损失也较少。

    “在这种情况下，本金一般有保障，只要国内金融机构没有出现问题，投资者的资产危险性就不大。”戴表示。

    对于这种产品的风险，民生银行（600016.SH）金融市场部交易中心总经理郑翔表示，银行通常在国际市场上与国际金融机构做对冲交易，其中所受到的损失一般会由境内银行来分担，而不会直接让客户来承担。他认为，银行在国际市场上的对冲交易对手是谁，这不应该是投资者关注的主要问题。

    但雷曼事件后，这种看法或许有所改变。针对目前部分银行结构性理财产品收益不佳，有的甚至受美国金融危机影响情况不明，银监会纪委书记王华庆提醒内地商业银行审慎选择交易对手。目前，内地银行结构性理财产品，大多与国外投资银行进行交易，按照“了解你的交易对手”的原则，审慎选择交易对手，仍然是银行设计结构性产品的重中之重。

    “对冲对手的信用风险也应该注意，因为这对理财收益率也有影响。” 戴伟愉说。例如利率互换中，双方约定交换利率4次，这个利率的差额为部分理财收益；如果这个交易对手突然破产，利率互换协议则不能正常执行，这样理财产品的收益就会受到影响。

    注意投资标的风险

    不过对于投资者来说，与大多数结构性产品相比，银行QDII产品的风险更大。在QDII投资中，境内银行只是销售机构，而且QDII是全部本金外出投资。

    “因此这时投资者应该要注意的是投资标的的信用风险。”戴伟愉说。例如银行QDII此前投资范围都是评级AA以上境外的结构性票据及货币市场，但目前大行纷纷倒闭，其发行的票据评级也有可能变动，因此投资者要密切留意。

    不过无论是结构性理财产品还是QDII，在说明书中，投资者很难得知挂钩海外投资产品的详细资料。例如某款QDII产品说明书上注明：此产品投资国际大行的基金产品和票据产品的组合，但投资者很难知道这些基金和票据又投资了什么，而无从知晓这些投资标的的风险如何。