中国石油：可交换债与油价构成　双重利好

  一:事件
    (1)近日,中国证监会发布了《上市公司股东发行可交换公司债券的规定(征求意见稿)》,对用于交换的上市公司股票的资质提出了要求,即(一)该上市公司最近一期末的净资产不低于人民币十五亿元,或者最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于百分之六；(二)用于交换的股票在约定的换股期间应当为无限售条件股份。
    (2)因美元对欧元上涨以及美国失业率上升,上周五国际油价连续第六个交易日下跌,至周五收盘时纽约商品交易所轻质原油10月期货每桶106.23美元,较前期高点已经下跌28%。

    二:银河证券深度研究观点:
    2008年1月2日,我们发表08年石油化工行业投资策略报告,指出五大因素看淡中国石油和中国石化两大集团,半年以来两公司股价均下跌了60%以上,由于目前形势发生了一些变化,可交换公司债与国际油价构成了双重利好,尽管中国石油08年中期报告并不好,按国内会计准则计算只有0.26元EPS,但公司第三季度经营状况已经非常好,因为三季度国际油价的迅速回落促使公司特别收益金征收额减少,而成品油价格又在6月底上调了1000元/吨和1500元/吨,并带动石脑油和裂解汽油价格上涨,目前公司股价受市场影响已经跌到了12元附近,形成了较好的买点。以下六因素促使我们看好中国石油,目前股价已具投资价值。

    因素一:可交换公司债即解决大小非问题又注入了低成本流动性实际上作为涉及国家能源供给安全的中国石油大股东是不会通过二级市场减持公司股票的,只是小非减持给本来就很脆弱的中石油股价形成了巨大幅度的下跌。

    因素二:国际油价已经进入公司最佳盈利期
    上周五收盘时纽约商品交易所轻质原油10月期货收于每桶106.23美元。随着今年6月底成品油价格大幅上调,中国石油的最佳盈利区间已经上调到100-110美元附近,因此目前的国际油价已经进入中国石油的最佳盈利区间,我们判断下半年公司经营状况会明显好转,今年全年仍然可以完成0.8元左右的每股收益。

     因素三:成品油价格体制改革必将促使公司体现出应有的优势
    自高油价以来,全球石油公司股价都逆本轮熊市而不断上升,只有中国石油、中国石化股价不断下跌,其中成品油价格管制是促使投资者给两大集团折价的重要原因。

    因素四:储量接替代率大于1且不断上升没有得到市场反应
    储量接替率是指年度全部新增净储量除以当年油气总产量之值,储量接替代率大于1意味着公司不需动用原有储量,只要靠新增储量就能满足开采,这样公司的总储量越滚越大,总开采年限变得非常长,因此国际市场一般会给储量接替率大于1的公司较高的估值,这一点中国石油的股价并没有得到反应,因为中国石油已经成为全球储量估值最低的石油公司了。在目前石油勘探开发技术不断进步,中国石油又是全球勘探开发技术的引领者,在石油勘探设计院及石油大学强大的科研开发团队带动下,加之目前包括大陆架在内的还有广阔的国内外未勘探开发领域,中国石油的储量接替代率还将不断上升,中国石油股价理应体现其储量接替率不断增长的状况。

    因素五:化工产品产量迅速增长
    公司2007年化工产品产量达到1555万吨,同比增长16.7%,08-10年因广西、独山子等大石化项目陆续投产,公司化工产品产量还将更快增长。化工产品产量增长有助于公司产业链延伸,进而扩大毛利空间。

    因素六:石油管道业绩在09年以后将带来较好的盈利
    近日中国石油在建的兰州—郑州—长沙(兰郑长)项目顺利贯通,意味着我国目前距离最长的一条成品油管道即将投入运营。不算该管线,中国石油目前已经拥有成品油管道2669公里,原油管道10559公里,天然气管道22043公里。随着末端管网的不断完成,09-10年中国石油的管道业务将进入盈利期,会给公司带来较好的利润增长。

    三:投资建议
    尽管中国石油08年中期报告并不好,但三季度情况已经明显改变,在上述六因素的推动下中国石油已经进入较好的盈利时期,我们预计公司今年全年每股收益0.8元,09年每股收益在1元左右,作为储量接替率大于1的优质石油公司,公司股价已经明显被低估,可交换公司债即解决大小非问题又注入了低成本流动性,按国际高储量接替率公司20倍PE及我们前期给出的估值模型,我行认为公司合理估值应在18.8-20元左右,故给予推荐的投资评级。